¿Por qué se ha estabilizado el mercado de bonos de la Eurozona?

Yanis Varoufakis

23/03/2014

 

En junio de 2012, en un momento en que los bancos centrales habían rebajado casi a cero los tipos de interés, Italia tenía que refinanciar a un 8% su gargantuesca deuda de 3 billones de dólares. España se halla en situación todavía más apurada. Con un ingreso nacional que caía un 2% anual, esos tipos de interés entrañaban un crecimiento anual del 10% de la montaña de deudas. En una palabra: ¡insolvencia! Ese era el fantasma que sobrevolaba por encima de grandes naciones europeas en el verano de 2012: la Eurozona parecía liquidada. Hoy, los tipos de interés pagados por Italia y España han caído a un 3%-4%, harto más manejable, y el ingreso nacional se ha estabilizado. Se observan hasta rápidos flujos de dinero que van a parar a los paralizados bancos europeos, incluso al desjarretado mercado de valores griego, en busca de unas dañadísimas acciones negociables a precios regalados. Esos datos podrían fácilmente malinterpretarse como signos de luz al final del túnel. Pero “malinterpretarse” es la palabra oportuna.

Las finanzas públicas estabilizadas, prosigue la desintegración económica y social

La aparente “estabilización” de Europa puede atribuirse a dos factores. El primero y más crucial fue la intervención del BCE en el verano de 2012. Instantes antes de que la Eurozona volara por los aires –con una detonación devastadora para el resto del mundo—, el BCE se decidió a usar su particular bomba atómica, también conocida Programa Fantasma OMT: “OMT”, por Outright Monetary Transactions [compras directas y masivas de deuda]; y “fantasma”, porque nunca ha llegado a activarse, hasta ahora. El Presidente del BCE, el señor Mario Draghi, antiguo chico de oro de Goldman Sachs y del Banco de Italia, lanzó un aviso para navegantes a los comerciantes de bonos del mundo entero:

“Apostad contra Italia y España, y os hundiré. Imprimiré tantos euros como sea necesario para comprar tantos bonos españoles e italianos como sea necesario para enterraros bajo los escombros de vuestras sucias apuestas.”

No fueron esas exactamente las palabras, claro está. Pero fueron palabras que los comerciantes de bonos supieron entender perfectamente. También sabían que el señor Draghi lanzaba esta amenaza violando la Carta del BCE. Podrían haber pensado que se trataba de un farol; pero prefirieron dar marcha atrás y dejar sus ventas a corto de los bonos públicos (muy probablemente, porque la Canciller Merkel respaldó al señor Draghi a través del señor Asmussen). Hasta ahora, los mercados de bonos parecen felizmente contenidos por la bravata de Super Mario y no ha habido que poner a prueba la amenaza del programa OMT.

El segundo factor ha tardado más en materializarse. Se trata de una gran transferencia de riqueza de los contribuyentes a los bancos y de los ciudadanos más débiles a las arcas públicas: una transferencia realizada con inmensos recortes en salarios, remuneraciones, puestos de trabajo públicos, inauditos incrementos fiscales y la efectiva demolición de las redes de seguridad social. En otras palabras: con una austeridad de tal magnitud, que ha puesto al paciente en estado de coma inducido. En 2012, una Eurozona que se hallaba en la tercera recaída recesiva consecutiva, que había reducido el crecimiento esperado y generado expectativas deflacionarias (ahora confirmadas), hacía más atractivos los bonos de alto rendimiento, especialmente bajo la batuta del programa OMT del señor Draghi.

Con esos dos movimientos, la Eurozona en caída fue forzada a entrar en un atolladero temporalmente estable. El grueso de los gobiernos se convirtieron en pálidas sombras de lo que habían sido, mientras Europa miraba con el rabillo del ojo a la insolvencia de los bancos que seguían operando sin ofrecer realmente crédito a nadie. A medida que se contraía el gasto público –y consiguientemente, los servicios a los ciudadanos— y se incrementaban los impuestos, los inversores especulativos (por ejemplo, los fondos de riesgo ávidos de retornos una pizca por encima de los tipos de interés apenas superiores a cero que se ofrecían por doquier) decidieron de repente reconsiderar la posibilidad de meter su efectivo ocioso en la deuda pública europea. Después de todo, ¿no había prometido el señor Draghi mantener en la solvencia a los Estados miembros?

Junto con la tardía declaración de la Canciller alemana –en otoño de 2012— de que hasta la patética Grecia sería mantenida a flote, la jugada del BCE y el coma europeo inducido provocaron la marea alta: el dinero privado empezó a derramarse de nuevo por Europa en forma de empréstitos baratos a los Estados europeos y de apuestas en sus mercados de valores. Arraigó una ilusión de recuperación. Si no en la economía real, al menos en el dominio de las finanzas públicas y en el ámbito del capital especulativo.

La apariencia de un auge se vio ulteriormente reforzada por el simple hecho de que la Comisión Europea y los distintos gobiernos nacionales, que habían entrado en pánico con las consecuencias políticas de su impulso austeritario, echaron mano al freno. Aun cuando nunca llegaron a admitir el fiasco de la austeridad, y aunque nunca hicieron nada por revertir sus devastadores efectos, abandonaron sus planes iniciales de imponer una austeridad todavía más profunda en 2013.

En suma: los mercados europeos de bonos se han estabilizado a resultas del anuncio del programa OMT del BCE, del auge de las expectativas deflacionarias dimanantes de la recesión inducida por la austeridad, del frenazo en la radicalidad de las políticas de austeridad luego de 2012 y, finalmente, a resultas de la decisión de mantener a Grecia en la Eurozona.

Los aflujos de capital hacia los mercados de bonos y el cambio de comportamiento de los comerciantes de bonos

Aunque está claro que la amenaza OMT del señor Draghi funcionó porque los mercados de bonos no la pusieron a prueba, no está tan claro por qué los mercados de bonos no la pusieron a prueba. Sus expectativas deflacionarias (que les hicieron más atractivos los bonos públicos) jugaron un papel importante, lo mismo que la común creencia de que el BCE no permitiría que la Periferia volviera a quebrar (luego de la implicación del sector privado en el acuerdo de rescate de Grecia). Sin embargo, hay todavía una laguna a la hora de explicar la nula voluntad de desafiar al señor Draghi mostrada por los comerciantes de bonos. Sostendré en lo que sigue que esa laguna explicativa desaparece cuando echamos una mirada más amplia al funcionamiento de los mercados globales de bonos.

Morningstar, el grupo de inversiones radicado en los EEUU, informó recientemente de que, desde 2009, sólo los inversores estadounidenses colocaron fondos adicionales por un monto de 700 mil millones de dólares en bonos del Tesoro estadounidense. Esa montaña de dinero, que sobrepasaba incluso el aflujo de capital derivado hacia la economía de la burbuja punto.com a finales de los 90, se ha revalorizado desde entonces –los precios de los bonos han subido— hasta alcanzar los casi 2 billones de dólares. Paralelamente a esa evolución del fenómeno en los EEUU, y tal vez por causa de ello, otros 1,2 billones de dólares acudieron prestos a los fondos de bonos fuera de los EEUU, especialmente en 2012. (Para poner esto en perspectiva de contraste: durante ese mismo período, sólo se invirtieron 132 mil millones de dólares netos en los mercados de valores de todo el mundo.) El grueso de ese dinero fue a parar a la Eurozona tras el anuncio del programa OMT realizado por el señor Draghi.

Un reciente trabajo de investigación de la Chicago Booth Business School plantea inquietantes cuestiones sobre esos 3,2 billones de dólares sin arraigo y extraterritorialmente derramados en los  mercados de bonos estadounidenses y europeos. Viene a concluir que lo más plausible es esperar una volatilidad harto mayor que antes y un comportamiento todavía más gregario por parte de esos fondos de bonos. “Los agentes inversores tienen aversión a ser los últimos en entrar en un negocio [que] puede desencadenar potencialmente una carrera entre los inversores para sumarse a una venta en una carrera para evitar ser el último”, sugiere el trabajo. ¿Acaso no ocurre eso con todos los gestores de fondos? No: según sostienen los investigadores de la Escuela de Negocios de Chicago, los gestores de fondos de bonos son ahora más inconstantes que los agentes de bolsa y comerciantes de valores de renta variable. “Los inversores delegados, como los gestores de fondos, están preocupados por el éxito relativo en comparación con sus pares, porque eso afecta a sus capacidades para reunir activos…”.

Analizando la reacción de los fondos de bonos a la noticia de que la Fed iba a frenar su política monetaria, el trabajo de Chicago sugiere que los gestores de los fondos de bonos están más prestos a apretar el botón de “venta” de lo que jamás lo estuvieron los bancos (que solían ser los tenedores de la mayor parte de los bonos públicos). Una de las razones de su impulsividad es que los fondos hedge de riesgo se han visto recientemente alterados por el fracaso de las estrategias de que solían servirse para recompensar generosamente a sus clientes. Los fondos solían dar por descontado que los tipos de interés y las tasa de cambio seguían ciertas pautas predecibles dependientes de las tendencias del capitalismo global. Desde 2011, esas pautas se han desdibujado y los fondos hedge han sufrido las consecuencias. Su reacción al colapso de las “certidumbres” de sus modelos fue un regreso a las estrategias simples, como encabezar el movimiento gregario hacia los altos rendimientos (en términos reales) de la deuda pública española, italiana y aun portuguesa e irlandesa: siempre dispuestos a asumir que, aun siendo esos países de la Eurozona de todo punto insolventes, sus bonos son la mejor inversión posible en un menú de malas inversiones.

Michael Hintze, presidente ejecutivo y fundador de los fondos hedge europeos CQS, ha sostenido, según el Financial Times, que las desesperadas políticas llevadas a cabo por los bancos centrales (como el BCE) lo que han hecho en realidad es aumentar el riesgo del mercado. Lo han aumentado al provocar que fluya demasiado dinero hacia los mismos activos, con el resultado, en substancia, de “distorsionar el mercado”. Cuando eso ocurre, un pequeño movimiento en un determinada clase de activos puede llevar a desplomes catastróficos. En el caso de la Eurozona, en donde la “clase de activos” y el “mercado distorsionado” en cuestión tienen que ver nada menos que con los bonos de países soberanos fiscalmente en apuros, un desplome abrupto significaría para Europa volver a la situación anterior a junio de 2012. Sólo que cuando esto ocurra, las economías reales europeas serán todavía más frágiles y el BCE estará castrado (especialmente luego de que la reciente decisión del Tribunal Constitucional alemán haya señalado al programa OMT y lo haya remitido al Tribunal Europeo de Justicia).

Epílogo

Las proporciones de la deuda pública en relación con el PIB son hoy mucho mayores que en junio de 2012, mientras que el ingreso nacional nominal es, más o menos, el mismo y carece de genuino potencial de crecimiento. ¿Por qué, entonces, han caído tanto desde entonces los rendimientos de los bonos de los Estados miembros periféricos?

Respuesta sumaria: han caído a causa de:

1)     el anuncio del programa OMT por parte del BCE;

2)     el auge de las expectativas deflacionarias dimanantes de la recesión inducida por la austeridad;

3)     el freno a las políticas de austeridad radical luego de 2012;

4)     la decisión de mantener a Grecia en la Eurozona; y

5)     un enorme aflujo de capitales hacia los mercados de bonos, y en forma tal, que hace muy probable un no menos enorme e inopinado reflujo.

Tomadas de consuno, esas cinco causas apuntan a una predicción turbadora: Europa no se ha estabilizado. Aunque sus mercados de bonos se han calmado, la eurocrisis sólo se ha tomado un pequeño respiro para volver a regresar con más fuerza.

Yanis Varoufakis es un reconocido economista greco-australiano de reputación científica internacional. Es profesor de política económica en la Universidad de Atenas y consejero del programa económico del partido griego de la izquierda, Syriza. Actualmente enseña en los EEUU, en la Universidad de Texas. Su último libro, El Minotauro Global, para muchos críticos la mejor explicación teórico-económica de la evolución del capitalismo en las últimas 6 décadas, fue publicado en castellano por la editorial española Capitán Swing, a partir de la 2ª edición inglesa revisada. Una extensa y profunda reseña del Minotauro, en SinPermiso Nº 11, Verano-Otoño 2012.

Traducción para www.sinpermiso.info: Casiopea Altisench

Fuente:
http://yanisvaroufakis.eu/2014/03/18/why-has-the-eurozone-bond-market-stabilised/